Quando o presidente do Fed, Jerome Powell, anunciou que estava sob investigação criminal pelo Departamento de Justiça, os mercados se prepararam para um choque. A apuração — centrada em uma reforma de US$ 2,6 bilhões da sede do Fed em Washington — foi imediatamente rotulada por um Powell incomumente direto como um “pretexto” para forçar cortes de juros. Os contratos futuros caíram.
No entanto, quando o mercado abriu, enquanto ouro e prata dispararam, as ações permaneceram calmas e o dólar mal se mexeu. Para o economista Tyler Cowen, o renomado libertário da Universidade George Mason e autor do influente blog Marginal Revolution, essa ausência de pânico nos mercados é a parte mais reveladora do drama. Não é que os investidores confiem nos motivos do governo; é que eles já aceitaram a “verdade feia e incômoda” de que a independência do Federal Reserve é uma relíquia de uma era passada.
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“O que Trump fez foi terrível”, disse Cowen no podcast de tecnologia TBPN, referindo-se ao estilo errático de pressão institucional do governo, que ele comparou ao do “capitão Queeg”. “Mas, para mim, a razão de os mercados não terem reagido mais é que já destruímos a independência do Fed. Essa é a verdade feia por trás dessa história. Ela já estava destruída.”
Na versão de Cowen, o estrago foi feito anos atrás, por meio da política fiscal. Acordos orçamentários, cortes de impostos e um déficit crônico vêm estreitando de forma constante a liberdade real de ação do Fed, independentemente de seu mandato formal.
“O problema básico é que nossa dívida e nossos déficits são tão altos que, ao longo do tempo, vamos monetizá-los em alguma medida e ter inflação mais alta, porque preferimos isso a impostos mais elevados, não importa o que possamos dizer”, afirmou Cowen no programa de tecnologia TBPN.
Essa preferência, argumenta Cowen, corrói silenciosamente a independência do banco central. Mesmo sem pressão política explícita, uma democracia altamente endividada é aquela que limita suas próprias escolhas monetárias. Em algum momento, a inflação se torna a forma politicamente menos dolorosa de administrar obrigações que os eleitores não estão dispostos a financiar por meio de impostos ou cortes de gastos.
Um eco sombrio
Esse diagnóstico ecoa de forma sombria o trabalho de Ray Dalio, o bilionário fundador do grande fundo de hedge Bridgewater Associates, que há muito tempo alerta para a armadilha da dívida do “Grande Ciclo”.
O arcabouço de Dalio sugere que países com dívidas gigantescas acabam ficando sem boas opções. Restam-lhes três alternativas politicamente tóxicas: austeridade (cortes maciços de gastos), calote (impensável para uma moeda de reserva) ou inflação (“imprimir dinheiro” para desvalorizar a dívida).
Dalio frequentemente concordou com Cowen que, para os Estados Unidos, a inflação é o único caminho adiante, já que é um imposto invisível que uma democracia sempre preferirá ao suicídio político de grandes aumentos de impostos ou ao desmonte de programas sociais.
Em conversa recente com outro bilionário, David Rubenstein, cofundador da Carlyle, Dalio disse: “Meus netos, e bisnetos que ainda nem nasceram, vão pagar essa dívida em dólares desvalorizados.”
Cowen ofereceu uma previsão de como será o que Dalio chama de “desalavancagem feia”: os EUA podem precisar de meia década de inflação de 7% para corroer o valor da dívida em relação ao tamanho da economia.
“É altamente desagradável, e muita gente será jogada para fora do mercado de trabalho e os padrões de vida serão mais baixos”, disse Cowen. “Mas nós já gastamos esse dinheiro. Não podemos dar calote, e é isso que está à nossa frente nos próximos 10 a 15 anos”, sugerindo que, embora o calote normalmente fosse a saída desse tipo de dilema, o status dos EUA como a economia mais rica da história mundial e lar da moeda de reserva global torna isso inviável.
A ironia, observa Cowen, é que o status único do país permite sustentar uma dívida mais alta do que quase qualquer outra nação, inclusive as ricas.
Esse privilégio pode elevar os padrões de vida hoje, mas ainda assim enfraquece a disciplina política amanhã, permitindo que líderes não apenas “se safem com mais dívida”, como também desestabilizem explicitamente o Fed sem se preocupar demais com uma reação negativa dos mercados.
Embora nem Dalio nem Cowen tenham levado esse argumento sobre a dívida para o conflito entre Powell e Trump, no coração da disputa está uma dinâmica semelhante: como os EUA podem melhorar os padrões de vida de sua classe média e baixa?
Trump vem pressionando Powell por cortes de juros que reduziriam as taxas hipotecárias e facilitariam o acesso à moradia, mas isso corre o risco de alimentar uma onda inflacionária ainda maior no futuro — ou até antes.
Albert Edwards, estrategista global franco e excêntrico do Société Générale, soou estranhamente parecido com Dalio e Cowen quando falou à Fortune em novembro. “Vamos acabar com uma inflação descontrolada em algum momento, porque esse é o desfecho. Não há apetite para reduzir os déficits”, declarou Edwards.
O milagre que poderia mudar tudo
Há, no entanto, um deus ex machina que poderia mudar o rumo das coisas: o milagre de produtividade que muitos economistas esperam que venha, impulsionado pela inteligência artificial.
Se a IA conseguisse elevar o crescimento do PIB dos EUA em um ponto percentual por ano, disse Cowen, o país poderia crescer para fora da armadilha da dívida sem recorrer a uma década de inflação elevada. Ainda assim, ele é cético.
Cerca de metade da economia americana — governo, ensino superior, grande parte da saúde e o setor sem fins lucrativos — é estruturalmente lenta, argumenta ele. A IA pode economizar tempo suficiente para que os trabalhadores desses setores “passem mais tempo conversando no bebedouro”, mas não o bastante para elevar drasticamente a produção.
Enquanto isso, a inovação pode simplesmente se concentrar nos setores já produtivos da economia. Sem um ganho radical de eficiência na metade da economia que não produz ferramentas de IA de “faixa branca ou faixa preta”, o relógio da dívida continuará correndo mais rápido do que a revolução da IA.
O resultado é uma nova e mais perigosa era para o dólar americano.
“Não estou dizendo para você não se preocupar” com a independência do Fed, disse Cowen. “Estou dizendo que você já deveria ter se preocupado desde o começo.”
E, ainda assim, como observou o Morgan Stanley no início de janeiro, algo mais entra no cálculo junto com os últimos rumores sobre a independência do banco central: um aumento de 4,9% na produtividade anualizada, como sugerem novos dados do PIB do terceiro trimestre.
“Acreditamos que grande parte da alta seja cíclica”, observaram economistas liderados por Michael Gapen, acrescentando que “ainda é uma questão em aberto o que está impulsionando a aceleração da produtividade”.
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